حباب مالی و بحران سرمایه‌داری

 احمد سیف

درسرمایه داری مدرن پول و مبادلات پولی نقش بسیار برجسته‌ای دارند و به‌ویژه با تحولاتی که در 40 سال گذشته صورت گرفت نقش بسیار برجسته‌تری یافته‌اند. در دوران جوانی سرمایه داری و حتی در دوره‌ی امپریالیسم بخش مالی نه فقط خدمت‌گزار بخش صنعتی بود که از آن بسیار کوچک‌تر بود. دردوره‌ی جهانی‌سازی، این معادلات به میزان زیادی به‌هم ریخته است. همراه با پیدایش پول مدرن و گسترش مبادلات پولی، بانک‌ها و مؤسسات پولی  و مالی دیگر هم به وجود آمدند که عملکرد اصلی‌شان این بود که به عنوان یک نهاد میانجی بین عوامل اقتصادی عمل کنند و رفته‌رفته و همراه با تحولات دیگری که درسرمایه‌داری اتفاق افتاد ضمن پذیرش ودیعه‌ی کسانی که مازاد پولی دارند به کسانی که کمبود منابع پولی دارند وام بدهند. در این راستا ضمن مدیریت کل این فرایند به اصطلاح برای خویش هم «پول بسازند». ناگفته روشن است که یکی از عمده‌ترین وظایفی که بانک‌ها داشتند اعتبارسنجی متقاضیان وام بود تا بتوانند خطر عدم‌پرداخت و سوخت وام را به حداقل برسانند. بدون این که وارد جزئیات بشوم روشن است که جمعیت هر جامعه براساس ضوابطی که به‌کارگرفته می‌شود از نظر اعتبار سنجی به گروه های مختلف قابل تقسیم‌اند. در کنار آنچه گفته شد آن چه می‌دانیم این است که تا همین اواخر وام‌دهی به کسانی که موقعیت اعتباری مناسبی نداشتند معمول نبود. بانک‌ها ومؤسسات مالی سنتی به این حوزه وارد نمی‌شدند. بخش عمده‌ی مبادله‌ای که دراین بازارها صورت می‌گرفت به‌وسیله‌ی به‌اصطلاح شرخرها بود. به‌علاوه این مبادلات پولی ومالی خصایص دیگری هم داشت:

-           میزان وام به‌نسبت ناچیز بود. برای مثال می‌دانیم که در امریکا در سال‌های دهه‌ی 1960 میزان متوسط این وام‌ها چند صد دلار بود.

-           وام‌دهنده از متقاضی دارایی  و منابع ارزشمندی را به عنوان وثیقه طلب می‌کرد.

 -           نرخ بهره‌ی درخواستی از بهره‌ی بانک‌ها به‌مراتب بیش‌تر بود.

 -           اصل و فرع به صورت قسط ثابت ماهانه پرداخت می‌شد.

-           وام‌دهندگان شبکه‌ای از ودیعه‌گذاران نداشتند بلکه خود از بانک‌های رسمی قرض می‌گرفتند و بعد همان را با نرخ بهره‌ی بیش‌تر به این متقاضیان وام می‌دادند.

با تحولاتی که در اقتصاد سرمایه‌داری پیش آمد این بازارها هم گسترش یافت. یکی از حوزه‌هایی که این نوع وام‌ستانی درآن رایج بود وام مسکن برای کسانی بود که موقعیت اعتباری مناسبی نداشتند و این همان چیزی است که مدتی بعد معمولاً تحت عنوان وام ساب‌پرایم subprime loans از آن نام برده می‌شود. یک تحول اساسی که دراین بازار رخ داد این بود که وام دوم مسکن هم معمول شد که به‌نوبه‌ی خود موجب رشد حجم مبادلات دراین بازارها شد. منظورم از وام دوم مسکن این است که اگر وام‌دهنده‌ی اولی شما حاضر نمی‌شد به شما باز هم وام بدهد، وام‌دهندگانی تازه و نوپا برای بهره‌مندی از این فرصت‌ها وارد این بازارها شدند. صاحب‌خانه‌های بدهکار که مشتاق دریافت وام دوم بودند حاضر بودند چند درصدی به نسبت نرخ بهره‌ی بانک‌ها بیش‌تر بپردازند تا بتوانند وام دوم را بگیرند. درامریکا یکی از مؤسساتی که دراین بازارفعال بود بنیفیشال نام داشت که تا 1979 بیش از چهار میلیارد دلار وام دوم مسکن اعطا کرد و از این راه سالی 100 میلیون دلار سود می‌برد. با همه‌ی جذابیت‌ها هنوز بسیاری از بانک‌ها در این بخش بازار فعالیت نمی‌کردند. نرخ بهره در این بازار 15 تا 20 درصد بود و اغلب مؤسساتی که دراین بخش فعالیت می‌کردند نیروهای ویژه در استخدام داشتند تا درصورت لزوم با اعمال فشار و زور در وصول طلب اقدام کنند. گذشته از مقوله‌ی خطرپذیری دلیل دیگری که باعث می‌شد تا بانک‌ها دراین بازار فعالیت نکنند این بود که در اعمال حداکثر نرخ بهره‌ای که می‌توانستند از متقاضی طلب کنند آزاد نبودند. از 1980به این سو با کنترل‌زدایی‌هایی که صورت گرفت این محدودیت‌ها لغو شد. با این وصف بانک‌های سنتی از این بخش بازار همچنان استقبال نمی‌کردند تا تحول دیگری پیش آمد. اوراق قرضه‌ی وام مسکن و تعهدات مالی وثیقه‌دار شرایط را دگرگون کرد و مؤسسات بزرگ مالی وال‌استریت وارد این بازار شدند. به صورت اسناد مالی در آوردن وام‌های مسکن جدید نبود آن‌چه تازه بود این بود که وام‌های دوم مسکن و به‌خصوص وام‌های ساب‌پرایم هم به صورت اسناد مالی درآمدند. با این وصف، آن‌چه که یکی از مزایای این بازار برای گسترش بود درفرایند تحولی‌اش به صورت پاشنه‌آشیل آن درآمد. وام‌گیرندگانی که کیفیت اعتباری مطلوبی نداشتند حاضر می‌شدند نرخ بهره‌ی به‌نسبت بالایی برای دریافت وام دوم بپردازند و همین نرخ بهره‌ی به‌نسبت بالاتر اوراق مالی بعدی را به‌شدت جذاب می‌کرد و درنتیجه به نظر می‌رسید اوراق قرضه‌ی منتشرشده بر اساس این وام‌ها بازدهی قابل‌توجهی داشتند. مشکل ولی ریسک مستتر دراین نوع وام‌ها بود که نه فقط به‌خوبی مدیریت نشد بلکه مورداغماض قرارگرفت. از نقش مؤسسات اعتبارسنجی در دامن‌زدن به این توهم نباید غافل ماند ولی واقعیت این است که از این‌جا به بعد، بحران مالی بزرگ درنظام سرمایه‌داری به‌راستی آغاز شده است.

تا جایی که من فهمیده‌ام این مبادلات به این صورت کار می‌کرد. بانک‌های سرمایه‌گذاری به وام‌دهندگان بخش مسکن با بهره‌ی 5 یا 6% وام می‌‌دادند و این وام‌دهندگان هم آن را به 10% و گاه حتی بیشتر به متقاضیان وام‌های خرد می‌رساندند. وقتی معامله بسته می‌شد وام مسکن به صورت اسناد مالی درمی‌آمد و شرکت های مالی بزرگ در وال استریت هم خریداران عمده‌ی این اسناد مالی بودند. عاملی که باعث شد ریسک مستتر مورد اغماض قرار بگیرد قابلیت انتقال این وام‌ها به دیگری بود که با به صورت اسناد مالی درآمدن این انتقال صورت می‌گرفت. برای مدتی این الگو به‌ظاهر خیلی خوب عمل می‌کرد. بسیاری از خانواده‌ها ـ به‌ویژه درامریکا ـ که کمبود نقدینگی داشتند توانسته بودند از این امکانات مشکل خود را رفع کنند. دیگر فعالان دراین بازار، وام‌دهندگان نیز کارمزد هنگفتی به جیب زدند و وال استریت هم مجرای جدیدی برای «پول‌سازی» پیدا کرد. نمونه‌وار می گویم در 1995 در کل 65 میلیارد دلار وام ساب‌پرایم داده شد که 18.5 میلیارد دلار آن به صورت اسناد مالی درآمد و به فروش رسید ولی دو سال بعد میزان وام به 124.5 میلیارددلار رسید که 66 میلیارد دلارش به صورت اسناد مالی دگرسان شد.

بازار ساب‌پرایم سازوکار پیچیده‌ای داشت. ارزیابی اعتباری متقاضی وام  و ودیعه‌ای که داشت در تعیین نرخ بهره‌ای که باید می‌پرداخت نقش اساسی ایفا می‌کرد و فعالان بازارهای مالی بر این گمان بودند که با به‌کارگیری این الگوی پیچیده در حالی که ریسک وام دادن را مدیریت می کنند پول هم می‌سازند. دراین میان میلیون‌ها خانوار امریکائی هم صاحب‌خانه می‌شوند. با این همه بسیار زود مشخص شد که این الگوی بازار مالی معیوب است یعنی درسال 1998 آشکار شد که شمار کسانی که ناچار به وام‌ستانی مجدد و چندباره هستند و یا از عهده‌ی پرداخت اقساط تعیین‌شده برنمی‌آیند بیش از آن حدی است که برآورد کرده بودند. درنتیجه با ورشکستگی شماری از بدهکاران وام‌دهندگان زیان مالی دیدند و وقتی پی‌آمدهای بحران مالی روسیه در 1998 در نظام پولی جهان مشخص شد تقاضا برای خرید اسناد مالیِ پیوسته به وام مسکن به‌شدت سقوط کرد و درامریکا شش شرکت بزرگ از 10 شرکتی که در این عرصه فعالیت می‌کردند ورشکست شدند. مدت زمان زیادی نگذشت که بادکنک سهام نزدک ـ سهام مربوط به فناوری ـ هم ترکید. گرینسپن رییس بانک مرکزی امریکا که از واگیرشدن رکود واهمه داشت نرخ بهره را به‌شدت کاهش داد. در بازارهای پولی و مالی ادغام شرکت‌ها شدت یافت و وام‌های ساب‌پرایم باز رونق گرفت. وال استریت که با ترکیدن حباب مالی نزدک منابع مالی عاطل هنگفتی دراختیار داشت دراین تنور دمید و حباب مالی نزدک با حباب مالی بازار مسکن جایگزین شد و این بادکنک تازه نه فقط شکل گرفت که بزرگ‌ و بزرگ‌تر شد. در سال 2001 کل وام ساب‌پرایم 173.3 میلیارد دلار بود که درسال 2002 به 213 میلیارد  دلار و در 2003 به 332 میلیارددلار رسید. در فاصله‌ی بین 2004 تا 2006 بیش از 1.7 تریلیون دلار وام‌های سابپ‌رایم داده شد.[1] تنها در 2005 میزان این نوع وام‌ها از 625 میلیارددلار فزونی گرفت و از کل 1.7 تریلیون دلار وام‌های ساب‌پرایم 1.3 تریلیون دلار به صورت اسناد مالی در آمد. یعنی نه فقط حجم وام‌های ساب‌پرایم به‌شدت گسترش یافت بلکه به همت وال‌استریت از هر چهار دلار وامی که داده می شد سه دلارش به صورت اسناد مالی در آمد و خریدوفروش می‌شد.

قبل از پیدایش این ابزارهای تازه حتی زمانی که وام دوم مسکن معمول شد چون امکان تبدیل این وام‌ها به اسناد مالی وجود نداشت و درنتیجه وام برای مدت وام در دست وام‌دهنده اولی باقی می‌ماند آن‌ها بر این نکته اصرار می‌کردند که مجموع وام اول و دوم نباید از 80% قیمت مسکن در بازار بیش‌تر باشد. ولی تحولات پیش‌گفته همه‌ی این محاسبات را به‌هم زد. وام‌گیرندگان و وام‌دهندگان نهایی ـ در واقع خریداران وام‌های مسکنِ به صورت اسناد مالی درآمده ـ هیچ‌گونه ارتباط و تماسی نداشتند. در واقع بین این دو سر این معامله زنجیره‌ای از دلالان فعالیت می‌کردند که هریک می‌کوشیدند از این نمد برای خویش کلاهی بدوزند و برای خود «پول بسازند». مشکل این نبود که ریسک به نحو احسن مدیریت نشد بلکه گرفتاری اصلی این بود که ریسک را نادیده گرفتند. تا جایی که می‌دانم تقریباً هیچ عامل اقتصادی به ارزیابی کیفیت اعتباری متقاضیان وام نمی‌پرداخت. پرسش‌های بدیهی چون این که آیا آن‌ها می‌توانند از عهده‌ی پرداخت اقساط برآیند یا خیر از کل معادله حذف شد. خریداران نهایی وام‌های مسکنِ به صورت اسناد مالی درآمده به بررسی این اسناد مالی و میزان اعتبارش دست نمی‌زدند و در اغلب موارد به ارزیابی مؤسسات اعتبارسنجی بسنده می‌کردند و البته این را هم می‌دانیم که بین این مؤسسات و مؤسسات صادرکننده‌ی این اسناد مالی روابط نه چندان سالمی وجود داشت و درنتیجه اغلب اسناد مالی ارزیابی‌شده از سوی این مؤسسات اعتبارسنجی اعتبار AAA گرفته بودند. به سخن دیگر ریسکی که نادیده گرفته شده بود اکنون معقول و پذیرفتنی ارزیابی شد. درشرایطی که اعتبارسنجی متقاضیان وام به فراموشی  سپرده شده بود، اغلب شرکت‌های درگیر خریدوفروش این اسناد برمبنای حجم فعالیت هدفمندی‌شده فعالیت می‌کردند. یعنی مدیران برای هر ماه هدف مشخصی را تعیین می‌کردند که به این یا به آن میزان وام‌های مسکن داده شود و به صورت اسناد مالی دربیاید. همین که آن تاریخ سر می‌رسید، بسته به فاصله‌ای که بین عملکرد و هدف وجود داشت سرعت وام‌دهی بیش‌تر می‌شد و طبیعتاً ارزیابی ریسک و اعتبارسنجی متقاضی که کافی نبود، کم‌تر می‌شد. پس از بحران مالی بزرگ 8-2007 شماری از فعالان دراین بازارها به شکوه برآمدند که هیچ معیاری برای وام‌دهی وجود نداشت و یا اگر وجود داشت رعایت نمی‌شد. هدف اصلی و اساسی این بود تا وامی داده شود و بعد آن را به صورت اسناد مالی درآورده به شرکت‌های وال استریت بفروشند. هم‌زمان با رشد بازارها، اندازه‌ی وام‌های ساب‌پرایم هم بزرگ‌تر شد. در 2001 متوسط وام 151 هزار دلار بود ولی در 2005 میزانش به 259 هزار دلار افزایش یافت. تحول دیگری هم پیش آمد: در 1999 نیمی از وام‌های اعطاشده نرخ بهره‌ی ثابت داشتند وامی که تنها فرع به‌مرور پرداخت شود وجود نداشت. در 2005 بیش از 80% از وام‌ها نرخ بهره‌ی متغیر داشتند و برای بخش بزرگی هم تنها فرع به‌مرور پرداخت می‌شد. درسال‌های رونق 6-2005 برای دو سال اول نرخ بهره ثابت بود و پس آن گاه نه‌تنها بهره متغیر می‌شد که بالا هم می‌رفت. دلیل اصلی این کار ـ نرخ بهره‌ی پایین درابتدای امر ـ تشویق مردم به وام‌ستانی بود و دلیل استقبال مردم هم به‌واقع وجود توهم پولی گسترده بود. یعنی کم نبودند کسانی که با این هدف وام گرفته بودند که همین که دوره‌ی نرخ بهره‌ی پایین سر آمد خانه و آپارتمان را با سود کلان می فروشند و نه‌تنها وام را کارسازی می‌کنند بلکه مابه‌التفاوت هم سودی است که می‌برند. آن اکثریتی که خانه را برای سکونت خویش و خانواده خریده بودند به این نکته نپرداختند که اگر افزایش قیمت خانه راست باشد و ادامه یابد، آن‌ها باید با وام‌ستانی بیش‌تر برای خود خانه‌ی دیگری بخرند. به سخن دیگر، دارم بر این نکته دست می‌گذارم که این امکان تنها در مورد کسانی صادق بود که خانه را برای سکونت خویش و خانواده نخریده بودند و همان‌گونه که به اشاره گفته شد کسانی که خود ساکن خانه بودند طبیعتاً نمی‌توانستند بدون افزودن بر بدهی خویش به خانه‌ی تازه‌ای نقل مکان کنند. متوسط بازپرداخت وام مسکن درحدود 30 سال است و اگرچه در دو سال اول نرخ بهره قابل تحمل بود ولی پس از پایان این دوره قسط ماهانه برای بسیاری از بدهکاران 50 تا 100% افزایش می‌یافت. امید براین بود که افزایش بهای خانه به صاحب‌خانه‌ی بدهکار امکان وام‌ستانی بیش‌تر بدهد و درنتیجه بتواند از عهده‌ی هزینه‌های بیش‌تر برآید. در بسیاری از موارد این گونه نشد.

مادام که بهای خانه افزایش می‌یافت، وام‌ستانی هم رونق داشت. تنها وسیله و ابزاری که برای مدیریت بازار وجود داشت مقررات دولتی و مؤسسات اعتبارسنجی بودند. مقررات دولتی که دراین سال‌ها کم و کم‌تر شده بود و مؤسسات اعتبارسنجی هم که درواقع بنگاه‌های خصوصی بودند که با بررسی وضعیت بنگاه‌ها و محصولات مالی و ارزیابی ریسک به آن‌ها نمره می‌دادند. ادعا بر این است که سرمایه‌گذاران به جای این که خود به ارزیابی بپردازند بر اساس ارزیابی مؤسسات اعتبارسنج تصمیم‌گیری می‌کنند. فرض بر این است که مؤسسات اعتبارسنجی قضایا را درست ارزیابی می‌کنند و به جزئیات برخوردی عینی دارند. درباره‌ی وام‌های ساب‌پرایم هیچ کدام از این دو خصیصه صحت نداشت. شرکت‌های مالی وال‌استریت که صادرکننده‌ی این اسناد مالی نوآورانه بودند برای ارزیابی اعتبار این اسناد به مؤسسات اعتبارسنجی حق‌الزحمه‌ی جذابی می‌پرداختند. در گذشته سرمایه‌گذاران به مؤسسات اعتبارسنجی حق‌الزحمه می‌پرداختند تا درجریان اعتبارسنجی یک مؤسسه یا یک محصول مالی قرار بگیرند. این الگو در این سال‌ها تغییر کرد و دیگر نه سرمایه‌گذاران که صادرکنندگان ـ در واقع فروشندگان این اسناد مالی ـ این حق‌الزحمه‌ها را می‌پرداختند. رابطه‌ی بین مؤسسات اعتبارسنجی و بنگاه‌های مالی وال‌استریت بیش‌تر و نزدیک‌تر شد و حتی خبر داریم که در موارد مکرر این مؤسسات اعتبارسنجی به مؤسسات مالی راهنمایی و مشاوره می‌دادند که اسناد را به چه صورتی صادر کنند تا بتوان به آن‌ها اعتبار سرمایه‌گذاری ـ بالاترین اعتباری که وجود داشت ـ اعطا کرد. با رشد وام‌های ساب‌پرایم شرکت‌های مالی و پولی هم با موش‌وگربه بازی با مؤسسات اعتبار سنجی کوشیدند اعتبار بالاتری برای اسناد خود کسب کنند. در موارد زیادی همین که یک مؤسسه‌ی مالی از اعتبارسنجی مؤسسه‌ای راضی نبود به سراغ موسسه‌ی اعتبارسنجی دیگری می‌رفت و درنتیجه تصادفی نیست که در 6-2005 مؤسسات مالی وال‌استریت بیش از یک تریلیون دلار اسناد مالی وابسته به وام مسکن صادر کردند که بخش عمده‌اش به صورت اسنادی با حداقل ریسک (یعنی اسناد دارای کیفیت اعتباری برای سرمایه‌گذاری) اعتبارسنجی شد. در تابستان 2007 که نخستن نشانه‌های بحران مالی ظهور کرد معلوم شد که بخش عمده ای از این اسناد در این دسته‌بندی جا نمی‌گیرند و در واقع اسناد جانک junk [ یعنی اسناد با ریسک بالا] اند.

پیش از آن که به‌اختصار از فرایند تشکیل حباب مالی سخن بگویم بد نیست مختصری درباره‌ی بازار مسکن بنویسم که برای تحولاتی که درصفحات پیش به آن‌ها اشاره شد اساسی بود. یکی از ویژگی‌های بازار مستغلات این است که سازوکار بازار در آن عمل نمی‌کند ولی بنیادگرایان بازارگرا این واقعیت را نادیده می‌گیرند. در بازار خودرو وقتی قیمت خودرو افزایش می‌یابد تقاضا برای آن کم‌تر می‌شود، یعنی بین قیمت و تقاضا یک رابطه‌ی معکوس وجود دارد. کم‌شدن تقاضا ـ درنتیجه‌ی بالارفتن قیمت ـ موجب می شود تا سرانجام افزایش قیمت هم متعادل شود. ولی در بازار مستغلات افزایش قیمت موجب بیش‌تر شدن تقاضا می‌شود. وقتی قیمت مستغلات بالا می‌رود خریداران بالقوه انتظار دارند که قیمت‌ها بیشتر افزایش یابد و از همین رو حاضرند تا برای یک واحد مسکونی بهای بیشتری بپردازند. به سخن دیگر، به نظر می‌رسد رابطه‌ی بین قیمت و تقاضا دراین بازار مستقیم باشد. از سوی دیگر، وقتی بازار مستغلات رونق دارد بانکها هم آماده‌اند تا وام بیش‌تری بدهند چون بهای آن‌چه که قرار است به عنوان وثیقه به بانک ارائه شود افزایش یافته است. البته افزایش قیمت باعث تشویق عرضه هم می‌شود ولی بین این دو ـ افزایش تقاضا و افزایش عرضه ـ یک اختلاف فاز زمانی وجود دارد چون مدتی زمان لازم است تا واحدهای تازه ساخته‌شده وارد بازار بشوند ولی دراین فاصله قیمت خانه‌های موجود افزایش می‌یابد. بالارفتن قیمت مسکن به صاحب‌خانه «احساس» ثروتمندی می‌دهد و به همین دلیل در وام ستانی جسورتر می‌شود و نکته‌ای که از آن غافل می‌مانند این است که وام‌های مسکن، بهترین نمونه وام‌های پونزی است یعنی برای وام‌ستان یک جریان درآمدی ایجاد نمی‌کند و درنتیجه همه چیز بستگی دارد به این که بر سر نرخ بهره در این اقتصادی که خانوارها را به وام‌ستانی بیش‌تر تشویق کرده است چه می‌آید. پیش‌تر از تغییرات نرخ بهره دراقتصاد امریکا سخن گفته بودم. اضافه کنم که درپایان سال 2000 نرخ بهره درامریکا 6.5% بود ولی پس از بحران بازار سهام نزدک و حمله‌ی تروریستی 11 سپتامبر و در نتیجه واهمه از گسترش رکود میزان این نرخ در 2003 به یک درصد رسید و این نرخی بود که در 50 سال گذشته سابقه نداشت. به‌طور کلی برای 31 ماه متوالی نرخ واقعی بهره دراقتصاد امریکا منفی بود.[2] منفی بودن نرخ واقعی بهره به این معنا بود که برای بانک‌ها پول و وام رایگان شد و به گفته‌ی موریس «وقتی پول مفت می‌شود وام دادن بی‌هزینه و بدون ریسک، یک وام‌دهنده‌ی عاقل آن‌قدر وام می‌دهد تا دیگر کسی دربازار باقی نمانده باشد».[3] پول زیاد و مفت دریک اقتصاد سرمایه‌داری همیشه سر از تورم در می‌آورد و دراین‌جا نیز تورم به صورت تورم بهای سهام و بهای مستغلات درآمد که به‌واقع از کنترل خارج شد. علت این که به نظر می‌رسید وام‌دادن ریسک نداشته باشد همان نوآوری‌هایی است که در بازار صورت گرفت و وام به صورت اسناد مالی درآمده و به فروش می‌رسید. در نتیجه مؤسسه‌ی وام‌دهنده نیازی نمی‌دید که کیفیت اعتباری وام‌گیرنده را به‌درستی بسنجد چون واقعیت این بود که وام را بلافاصله به دیگری منتقل می‌کرد.

البته باید تأکید کنم که شکل‌گیری و ایجاد حباب مالی یک‌شبه اتفاق نمی‌افتد و به توطئه هم ربطی ندارد. به یک معنا، درگوهر نظام سرمایه‌داری درعصر جهانی‌کردن است که قرار است پول، بدون گذشتن از فرایند کار پول بیشتر بسازد. باری، فرایند ایجاد حباب مالی از مراحل مختلف می‌گذرد و سرانجام می‌ترکد.

1-     دگرسانی

درپیوند با بحران مالی اخیر و حباب مالی مسکن دگرسانی با کاهش چشمگیر در نرخ بهره و با ابداع اسناد مالی نوآورانه پیش آمد. همان‌طور که گفته شد برای نزدیک به سه سال نرخ واقعی بهره در اقتصاد امریکا منفی بود. علاوه برآن به صورت اسناد مالی درآمدن وام‌های مسکن و به‌خصوص وام‌های ساب‌پرایم هم ابداع شد. این نوآوری درسال‌های دهه‌ی 1970 وجود نداشت. این نوآوری‌های تازه به مؤسسات مالی و پولی امکان داد تا وام مسکن با ریسک‌های گوناگون را با یک دیگر مخلوط کنند و اگرچه درابتدا قرار بود که میزان «ناخالصی» این اسناد مرکب کم باشد ولی رفته‌رفته ناخالصی بیشتر شد. با این وصف، مؤسسات اعتبارسنجی خصوصی هم درازای حق‌الزحمه‌ای که از صادرکنندگان این اسناد می‌گرفتند آنها را اسنادی که بانک‌ها می‌توانند و باید درآن سرمایه‌گذاری کنند اعتبار سنجی کردند. در ضمن خرید و فروش این اسناد به بازار مالی امریکا محدود نماند و جهانی شد.

2-     گسترش اعتبارات

این که مردم و شرکت ها باید بیش‌تر و بیش‌تر وام بگیرند بخشی از این فرایند است و یکی از پیش‌گزاره‌های ظهور حباب مالی است. واقعیت این است که مؤسسات وام‌دهنده با افزایش وام‌دهی درآمد بیش‌تری کسب می‌کنند. مشکل از آن جا پیش می‌آید که با گسترش وام‌دهی سرانجام به جایی می‌رسند که بخشی از وام‌ها می‌سوزد. پیش‌تر به کاهش نرخ بهره اشاره کردم و حالا اضافه می‌کنم که مدت بازپرداخت را هم طولانی‌تر کردند و این ترکیب تعداد باز هم بیش‌تری را متقاعد کرد تا وام بگیرند. درحالی که اقساط ماهانه‌ی پرداختی کم‌تر و جذاب‌تر می‌شد بهای مستغلات هم‌چنان افزایش می‌یافت. برای تشویق خانوارها به وام‌ستانی بیش‌تر امکانات دیگری هم فراهم کردند. بهره‌ی متغیر که برای دو تا پنج سال نرخ بهره بسیار نازل بود ولی پس از این مدت تغییر می کرد [افزایش می‌یافت]. افزایش ادامه‌دار قیمت مستغلات ـ تازمانی که ادامه داشت ـ وام‌گیرندگان را متقاعد کرده بود که حتی ب اسرآمدن دوره‌ی نرخ نازل بهره، باز هم در پرداخت اقساط بدهی مشکلی نخواهند داشت. درعمل این گونه نشد.

3-     هیجانات بازی‌های قماربازانه

منظورم از این هیجانات این است که درکنار افزایش کمّی بدهی و اعتبار، کیفیتش سقوط می‌کند. یعنی این وام‌های بیشتر و بیشتر به‌خاطر جریان درآمدی مطلوبی که با صرف‌شان ایجاد می‌شود اخذ نمی‌شوند. بلکه علت اصلی یا امید اصلی این است تا بهای دارایی موردنظر در این‌جا بیش‌تر شود. یعنی اگر منفعتی نصیب کسی شود قرار است منفعتی سرمایه‌ای باشد نه ایجاد یک جریان درآمدی که می‌تواند ادامه یابد. شمار بسیاری از سفته‌بازان بخش مستغلات با خرید خانه و آپارتمان امیدوار بودند که آن‌ها را به قیمت بالاتر بفروشند. بسیاری از صاحب‌خانه‌ها در واکنش به بالارفتن قیمت خانه و نرخ بهره‌ی پایین وام‌های بیش‌تر گرفتند و به این دلیل بود که با وجود ثابت ماندن سطح مزدها میزان مصرف بیش‌تر شده بود. در فاصله‌ی اکتبر تا دسامبر 2005 بدهی‌های مربوط به مستغلات 1.11 تریلیون دلار افزایش یافت.[4]

4-     شوک

دراغلب موارد این شوک از بیرون نظام وارد می‌شود. دربازار مستغلات در امریکا واهمه از رشد تورم باعث شد تا نرخ بهره به عنوان یک سیاست ضدّتورمی افزایش یابد. افزایش نرخ بهره حباب مالی بخش مسکن را سوراخ کرد. افزایش نرخ بهره نه فقط روی تقاضا برای مستغلات تأثیر منفی گذاشت بلکه شماری از صاحب‌خانه‌هایی که با امید رشد سریع قیمت مستغلات وام‌های بیش‌تر و بیش‌تر گرفته بودند هم گرفتار شدند. نرخ بهره‌ی متغیر که تنها در دو سال اول ثابت بود و هم به‌طور مصنوعی درسطح نازل حفظ شده بود رو به افزایش گذاشت. خوف و واهمه‌ی بازارها را فراگرفت. نه‌تنها شماری از بدهکاران کوشیدند با فروش مستغلات بار مالی خود را کم‌تر کنند و بر عرضه‌ی مستغلات در بازار افزودند بلکه بعضی از بانک‌ها و مؤسسات مالی هم دیگر به سهولت سابق وام نمی‌دادند. ترکیب این دو جریان سقوط قیمت‌ها را تشدید کرد و به بحران دامن زد.

5- سقوط

مرحله‌ی نهایی با فعالیت‌های گسترش‌یابنده در بازار برای فروش و نقد کردن دارایی‌ها مشخص می‌شود. صاحب‌خانه‌هایی که از عهده‌ی پرداخت اقساط ماهانه برنمی‌آیند، خانه و مستغلات خود را از دست می‌دهند وام‌دهندگان هم می‌کوشند با فروش این منازل دارایی‌های غیرمنقول را نقد کنند و در این فرایند کاهش بهای مستغلات به صورت ورشکستگی بانک‌های وام‌دهنده و به‌طورکلی شرکت‌های مالی درگیر این مبادلات در می‌آید. تبدیل این وام‌ها به صورت اوراق مالی و بعد فروش آن دربازارهای جهانی باعث شد تا بحران پیش‌آمده در بازار مسکن امریکا به همان سرعت جهانی شود. بانک نورترن راک در لندن به همین دلیل فروریخت و اقتصاد ایسلند هم به همین خاطر ورشکست شد. واقعیت این است که یکی از پی‌آمدهای ابداعات صورت گرفته در بازارهای پولی این بود که رابطه‌ی بین وام‌گیرنده و وام‌دهنده‌ی اولیه قطع شده بود. یکی از عواملی که باعث شد تا کیفیت بدهی‌ها سقوط کند نیز همین بود و درعمل موجب شد تا وارسیدن ریسک از کل فرایند حذف شود. مسئله این نبود که آیا نظام بنا شده براین مبنای به‌شدت بی‌ثبات آیا فرو می‌ریزد با خیر بلکه پرسش اساسی این بود که چنین خانه‌ای بناشده بر شن، کی فرو خواهد ریخت؟ درماه‌های پایانی 2007 این کابوس به واقعیت پیوست.

[1] John Cassidy: How Markets fail, 2009, p. 256

[2] C.R.Morris: The Two Trillion Dollar Meltdown,2008, p.59

[3] همان ص 61

[4] John Bellamy Foster & Fred Magdoff: The  Great Financial Crisis, MR, 2009, p. 97